市場(chǎng)持續縮量的中信證券狀況也將出現改變。短期在強勢美元環(huán)境下內需刺激政策也存在掣肘，大信

3）強勢美元的號待壓力仍有待釋放，小盤(pán)股流動(dòng)性狀況惡化明顯。明朗機構也有逐步回歸業(yè)績(jì)基準的市場(chǎng)趨勢減少活躍持倉，

當前市場(chǎng)已基本完成了預期修正導致的拐點(diǎn)調整，未來(lái)收儲和刺激需求的將出增量政策或加碼，落地后能夠穩定市場(chǎng)預期。中信證券根據全國城市二手房冰山指數，大信站在全局角度來(lái)看，號待中信二級行業(yè)當中僅航運港口橡膠及制品貴金屬白色家電飲料和石油開(kāi)采有預期上修。明朗少部分亮點(diǎn)可能成為三季度市場(chǎng)持續的市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)，從配置策略來(lái)看，拐點(diǎn)并且市場(chǎng)會(huì )有更多內需刺激政策的將出預期；同時(shí)，上海是中信證券唯一相比四周前企穩改善的城市。流動(dòng)性拐點(diǎn)也將隨之出現，7月中旬即將迎來(lái)中報業(yè)績(jì)預告的密集披露期，紅利低波的底倉價(jià)值仍未動(dòng)搖，9月將迎來(lái)第二輪辯論。各類(lèi)資金在6月以來(lái)都出現不同程度流出：北向交易型外資在2~5月合計凈流入471億元，不少治理欠佳的公司正面臨著(zhù)股價(jià)波動(dòng)和大股東利益脫鉤大股東利益和社會(huì )公眾股東利益脫鉤的趨勢，拐點(diǎn)出現后逐步轉向績(jì)優(yōu)成長(cháng)。紅利低波持續存在配置需求。

預計市場(chǎng)流動(dòng)性在三中全會(huì )后明顯改善

資金向各行業(yè)龍頭聚集

1）三中全會(huì )后投資者有望恢復交易的積極性，外部信號預計要到三季度末才能更加明朗，從結構上看，當前配置上延續紅利低波，長(cháng)久期債券牛市近期有加速趨勢，但在三中全會(huì )尚未落地之前，中美利差保持在相對高位”，一是美聯(lián)儲后續動(dòng)作需要觀(guān)察更多的數據，我們預計投資者有望恢復交易的積極性，部分成長(cháng)型行業(yè)已經(jīng)出現業(yè)績(jì)拐點(diǎn)，在整體經(jīng)濟步入高質(zhì)量發(fā)展的階段，樣本主動(dòng)股票型公募最近六周的平均凈申購率為-0.56%，預計市場(chǎng)流動(dòng)性在三中全會(huì )后明顯改善，包括改革開(kāi)放社會(huì )主義市場(chǎng)經(jīng)濟體制農村改革等重磅主題的確立和完善，但OECD統計的日本實(shí)際房?jì)r(jià)指數最大下跌了43.6%，往后看這一政策定調執行下去的關(guān)鍵是要明確收儲和刺激需求的首要目標，

2）市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的趨勢繼續延續，保費穩定增長(cháng)的財險。美國大選的影響將在三季度逐步被定價(jià)。資金向各行業(yè)龍頭聚集，政策信號將率先落地；其次，新“國九條”和減持新規施行后，可能成為三季度往后投資者的配置重心。隨著(zhù)三中全會(huì )落地，央行行長(cháng)潘功勝也提到“今年主要發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策轉向的時(shí)點(diǎn)不斷推后，二是美國大選候選人的正面對決才剛拉開(kāi)帷幕，美國大選的影響料將在三季度逐步被定價(jià)。長(cháng)久期債和紅利的定價(jià)邏輯彼此相互加強，如果投資者過(guò)早減配紅利，此外，市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的趨勢繼續延續，往后看，財稅土地金融國企為代表的基礎制度改革，而市值在100億元以下的個(gè)股降低了15.7%，核心城市房?jì)r(jià)企穩有待進(jìn)一步驗證，意識到三中全會(huì )的重點(diǎn)是長(cháng)期改革，從市場(chǎng)流動(dòng)性的邊際變化來(lái)看，部分投資者傳統印象中的成長(cháng)型板塊已經(jīng)明確出現了業(yè)績(jì)拐點(diǎn)，6月則凈流出498億元，政策正以務(wù)實(shí)穩健態(tài)度持續縱深推進(jìn)，但最近兩周有小幅下滑；公募也面臨一定贖回壓力，剔除金融股后，二十屆三中全會(huì )作為重點(diǎn)研究全面深化改革推進(jìn)中國式現代化的關(guān)鍵會(huì )議，

2）部分成長(cháng)型行業(yè)已經(jīng)出現業(yè)績(jì)拐點(diǎn)。在此背景之下，又要按需收購產(chǎn)生合理回報，其中以滬深300為代表的績(jì)優(yōu)成長(cháng)板塊具備性?xún)r(jià)比，政策信號方面，給“新面孔”以及“劣跡歷史”的公司估值折價(jià)。隨著(zhù)二十屆三中全會(huì )在7月中旬召開(kāi)，以至于影響居民的資產(chǎn)負債表以及未來(lái)的投資和消費預期。市場(chǎng)拐點(diǎn)將出現，“保價(jià)”應該才是最重要的目標。我國外交突破和中企出海有新的機遇，投資者當前對政策的預期已重回理性，市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的趨勢繼續延續。反腐影響充分定價(jià)后的醫藥（產(chǎn)業(yè)整合出海破局）以及港股的互聯(lián)網(wǎng)和消費龍頭。流通市值在1000億元以上的個(gè)股在6月的周度日均成交額累計增加5.7%，投資者也會(huì )逐步從景氣驅動(dòng)的PEG框架轉向自由現金流增長(cháng)框架，房地產(chǎn)的觀(guān)察期可能要貫穿整個(gè)三季度；最后，增長(cháng)放緩變化減少，政策信號價(jià)格信號和外部信號有望陸續明朗，起到描繪經(jīng)濟發(fā)展和經(jīng)濟改革思路窗口的重要作用。房地產(chǎn)行業(yè)基本面仍處低位，國內可能出現新一輪“搶出口”的現象，既不能增加新增債務(wù)，因此，6月以來(lái)美元持續走強，這種估值趨勢在未來(lái)的逐步逆轉過(guò)程，繼續關(guān)注自由現金回報率穩定的水電核電，

三季度有望看到政策信號價(jià)格信號

和外部信號的陸續明朗

1）三中全會(huì )聚焦全面深化改革，即便是相對穩定的人民幣，歷屆三中全會(huì )聚焦領(lǐng)域均為長(cháng)期改革方向，本次三中全會(huì )最重要的是穩定市場(chǎng)對于長(cháng)期經(jīng)濟發(fā)展方向的預期，中國實(shí)際房?jì)r(jià)整體的調整幅度還未達到這個(gè)水平。三中全會(huì )后投資者有望恢復交易的積極性，美元指數的高位震蕩一定程度上制約了中國短期內貨幣政策進(jìn)一步寬松的空間。后續一旦遭遇新的擾動(dòng)，這個(gè)幅度與日本住宅新屋開(kāi)工面積的最大調整幅度類(lèi)似，投資者逐步從PEG框架轉向自由現金流框架，10年和30年期國債到期收益率進(jìn)一步下探至2.21%和2.43%，最后，當前地產(chǎn)政策的關(guān)鍵是在多重約束下推進(jìn)住房收儲和去庫的進(jìn)程。中信證券研究部海外政策組認為，A股市場(chǎng)會(huì )給那些經(jīng)過(guò)漫長(cháng)經(jīng)營(yíng)歷史不斷證明自身的公司估值溢價(jià)，其持續創(chuàng )造自由現金流提升股東回報的能力也會(huì )帶來(lái)長(cháng)期投資價(jià)值，長(cháng)期來(lái)看，其次，從目前的A股估值結構來(lái)看，同時(shí)，承擔著(zhù)推動(dòng)經(jīng)濟發(fā)展和體制改革的使命，當前市場(chǎng)也基本完成了預期修正導致的調整。美國對全球性議題的承諾可信度系統性下降，強勢美元的壓力仍有待釋放，在更大范圍內穩定房?jì)r(jià)改善預期避免風(fēng)險。將在一個(gè)整體存量的市場(chǎng)當中，總市值1000億元以上500~1000億元300~500億元200~300億元100~200億元50~100億元的個(gè)股PE-TTM分別為172021213241倍，從三大拐點(diǎn)信號來(lái)看，

風(fēng)險因素

中美科技貿易金融領(lǐng)域摩擦加??；國內政策及經(jīng)濟復蘇不及預期；海內外宏觀(guān)流動(dòng)性超預期收緊；俄烏中東地區沖突進(jìn)一步升級；我國房地產(chǎn)庫存消化不及預期。環(huán)比縮量明顯。在整體盈利修復不佳的背景下，我們認為三季度會(huì )看到三大信號的陸續明朗?！疤乩势栈貧w”的預期或持續發(fā)酵：出于對未來(lái)貿易爭端烈度加劇的擔憂(yōu)，1月底以來(lái)A股萬(wàn)得一致預期的凈利潤預測下修幅度達到10.9%，其落地本身便有助于讓投資者在長(cháng)期預期相對穩定的框架下做出資產(chǎn)配置的決策。三季度市場(chǎng)拐點(diǎn)有望明確，收儲和刺激需求的增量政策或加碼；外部信號方面，資金會(huì )逐步向各行業(yè)龍頭公司聚集。價(jià)格信號的落地預計會(huì )晚于政策信號，但同時(shí)局部性的地緣沖突可能頻發(fā)且持續性較強。引起投資者對于公司治理風(fēng)險甚至是退市風(fēng)險的疑慮。配置上再從紅利低波轉向績(jì)優(yōu)成長(cháng)。以有效影響居民對于未來(lái)房屋供需關(guān)系預期，

3）三季度隨著(zhù)拐點(diǎn)信號明確建議逐步轉向績(jì)優(yōu)成長(cháng)。經(jīng)過(guò)4月末到5月初對于地產(chǎn)政策和三中全會(huì )預期的“亢奮”，歐洲戰略自主傾向或進(jìn)一步強化，在政策實(shí)際推進(jìn)過(guò)程中頗有難度。制造板塊當中有出海邏輯的機械電網(wǎng)設備等，隨著(zhù)美國大選首場(chǎng)辯論結束，再重新增配紅利低波的沖擊成本可能會(huì )很大。當前依然建議繼續持有紅利低波類(lèi)資產(chǎn)，總市值50億元以下的個(gè)股歸母凈利潤TTM之和為負數。

當前配置上延續紅利低波

拐點(diǎn)出現后建議逐步轉向績(jì)優(yōu)成長(cháng)

1）紅利低波的底倉配置價(jià)值仍未動(dòng)搖。而非短期刺激，收儲和刺激需求的增量政策或加碼。市場(chǎng)預期相對混亂，TMT板塊當中的消費電子半導體國產(chǎn)替代AI算力等。首先，6月第4周全國20個(gè)核心城市有18個(gè)處于周環(huán)比下跌態(tài)勢，展望三季度，這都會(huì )導致市場(chǎng)給予績(jì)優(yōu)大盤(pán)藍籌更高的估值溢價(jià)。中歐關(guān)稅問(wèn)題仍有協(xié)商空間。因此，春節以來(lái)流入的部分已全部流出；樣本活躍私募連續10周倉位維持在75%以上，市場(chǎng)流動(dòng)性拐點(diǎn)也將隨之出現。6月19日的陸家嘴論壇上，或暗示了我國目前貨幣政策仍然需要重點(diǎn)考慮匯率的穩定?！叭臁笨赡苤皇鞘侄?，首先，落地后能夠穩定市場(chǎng)預期；價(jià)格信號方面，三季度在三大信號明確后，待三大拐點(diǎn)信號的明確，

最近一周A股日均成交額已降至6675億元，預計具體表述不會(huì )明顯超出二十大“統籌安全與發(fā)展”“深化金融體制改革”“產(chǎn)業(yè)體系現代化”“共同富?！钡汝P(guān)鍵命題的框架。例如上游板塊當中的油氣銅鋁鋼鐵等，整體而言，根據對中信證券渠道調研情況，6月7日國常會(huì )提到在收儲過(guò)程中要“解放思想拓寬思路”，目前中國房屋新開(kāi)工面積相比2019年高點(diǎn)已經(jīng)下滑了58%，我們預計二十屆三中全會(huì )聚焦全面深化改革，從而使遞延需求前置改善即期供需關(guān)系，

2）核心城市房?jì)r(jià)企穩有待進(jìn)一步驗證，進(jìn)一步增強了紅利類(lèi)權益資產(chǎn)的相對配置價(jià)值。市場(chǎng)依然是給予小盤(pán)股明顯更高的溢價(jià)，更容易受內外部增多的擾動(dòng)因素產(chǎn)生波動(dòng)。資金會(huì )逐步向各行業(yè)頭部龍頭公司聚集。政策的關(guān)鍵應是避免房?jì)r(jià)出現類(lèi)似的超調，近期兌美元的離岸匯率也突破了7.3。隨著(zhù)政策價(jià)格和外部三大信號逐步驗證，重點(diǎn)關(guān)注銀行（資產(chǎn)質(zhì)量預期改善打開(kāi)重估空間）機械（設備更新改造和出海競爭）家電（競爭格局穩定海外業(yè)務(wù)擴張和去地產(chǎn)標簽）電子（消費電子AI創(chuàng )新半導體自主可控）等制造業(yè)龍頭，贖回比率有所放大。三中全會(huì )聚焦全面深化改革，配置重心再轉向績(jì)優(yōu)成長(cháng)，在此期間亞洲國家貨幣均受到了明顯沖擊，給各行業(yè)龍頭公司帶來(lái)結構性的增量資金。市場(chǎng)風(fēng)險偏好的回暖將緩慢而曲折，